18.4. ЦЕНООБРАЗОВАНИЕ НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ1

После 1992 г. в России получил широкое развитие рынок ценных бумаг.

Поскольку и деньги, и товар в современных условиях суть разные формы существования капитала, то с экономической точки зрения ценная бумага - это форма существования капитала, отличная от его товарной, производительной и денежной форм, которая может передаваться вместо него самого, обращаться на рынке как товар и приносить доход. При этом у владельца капитала сам капитал отсутствует, но имеются все права на него, зафиксированные в форме ценной бумаги.

Как любая экономическая категория, ценная бумага имеет соответствующие характеристики: временные, пространственные, рыночные. Рыночные характеристики включают: форму владения, выпуска, характер обращаемости и степень риска вложений в данную ценную бумагу, форму выплаты дохода и др.

Ценная бумага обладает рядом свойств, которые сближают ее с деньгами. Ее главное свойство - это возможность обмена на деньги в различных формах (путем погашения, купли-продажи, возврата эмитенту, переуступки и т.д.). Она может использоваться в расчетах, быть предметом залога, храниться в течение ряда лет или бессрочно, передаваться по наследству, служить подарком и т.д.

408

В соответствии со ст. 145 ГК РФ ценные бумаги подразделяются на предъявительские, ордерные и именные.

Предъявительская ценная бумага - это ценная бумага, имя владельца которой не фиксируется непосредственно на ней самой, а ее обращение не нуждается ни в какой регистрации.

Именная ценная бумага - это ценная бумага, имя владельца которой зафиксировано на ее бланке и(или) в ее реестре собственников.

Ордерная ценная бумага сочетает в себе черты и предъявительской, и именной бумаги, то есть в ней зафиксировано не только имя владельца, но владелец может передать право владения своим приказом (ордером) другому лицу.

С точки зрения участников рынка, предъявительская ценная бумага имеет существенные преимущества перед именной, поскольку процесс перехода прав на капитал совершается "мгновенно". Зато именная ценная бумага всегда позволяет выявить ее владельца, и все операции с ней становятся доступными для налогообложения со стороны государства.

Существующие в современной мировой практике ценные бумаги делятся на два больших класса:

  • I - основные ценные бумаги;
  • II - производные ценные бумаги.

В основе основных ценных бумаг лежат имущественные права на какой-либо актив (товар, деньги, капитал, имущество, ресурсы и др.).

В свою очередь, основные ценные бумаги можно разбить на первичные (акции, облигации, векселя, закладные и др.) и вторичные (варранты, депозитарные расписки и др.) ценные бумаги.

Производная ценная бумага - это ценная бумага на какой-либо ценовой актив: на цены товаров (зерна, мяса, нефти и т.п.); на цены кредитного рынка (процентные ставки); на цены валютного рынка (валютные курсы); на цены основных ценных бумаг (на индексы акций, на облигации) и т.п. К производным ценным бумагам относятся: фьючерсные контракты и свободнообращающиеся опционы.

Ценные бумаги могут быть классифицированы по самым разнообразным признакам (табл. 18.2).

Таблица 18.2

Классификационный признак Виды ценных бумаг
Срок существования Срочные
Бессрочные
Происхождение Первичные
Вторичные
Форма существования Бумажные или документарные
Безбумажные или бездокументарные
Национальная принадлежность Отечественные
Иностранные
Тип использования Инвестиционные (капитальные)
Неинвестиционные
Порядок владения Предъявительские
Именные

409

Продолжение табл. 18.2

Классификационный признак Виды ценных бумаг
Форма выпуска Эмиссионные
Неэмиссионные
Форма собственности Государственные
Негосударственные
Характер обращаемости Рыночные или свободнообращающиеся
Нерыночные
Уровень риска Безрисковые и малорисковые
Рисковые
Наличие дохода Доходные
Бездоходные
Форма вложения средств Долговые
Владельческие долевые
Экономическая сущность (вид прав) Акции
Облигации
Векселя и др.

Важным классификационным признаком для ценных бумаг является уровень риска. По уровню риска виды ценных бумаг располагаются следующим образом: чем выше доходность, тем выше риск, чем выше гарантированность ценной бумаги, тем ниже риск.

18.4.1. ОСНОВНЫЕ ВИДЫ ЦЕННЫХ БУМАГ

Акции

Акция - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации (ст. 2 Закона о РЦБ).

К выпуску акции эмитента привлекают следующие положения.

  1. АО не обязано возвращать инвесторам их капитал, вложенный в покупку акций.
  2. Выплата дивидендов не гарантируется.
  3. Размер дивидендов может устанавливаться произвольно, независимо от прибыли.

Инвестора в акциях привлекает следующее.

  1. Право голоса в обмен на вложенный в акции капитал.
  2. Право на доход, то есть на получение части чистой прибыли АО в форме дивидендов.
  3. Прирост капитала, связанный с возможным ростом цены акций на рынке. По существу, это является основным мотивом приобретения акций в России в настоящее время.
  4. Дополнительные льготы, которые может предоставить АО своим акционерам.
  5. Право преимущественного приобретения новых выпусков акций.
  6. Право на часть имущества АО, остающегося после его ликвидации.

410

Классифицировать акции можно с помощью разных критериев. Наиболее полно такая классификация осуществлена Я.М. Миркиным 1. Мы рассматриваем лишь те из них, которые имеют хождение на Российском рынке ценных бумаг и его институтах - фондовых биржах.

Акции могут быть обыкновенными и привилегированными. Покупатели обыкновенных акций приобретают ряд связанных с ними прав.

Во-первых, акция может быть продана или уступлена другому лицу.

Во-вторых, право на получение дивидендов. Их источником является прибыль АО, оставшаяся после погашения всех его обязательств перед кредиторами, уплаты налогов и выплат дивидендов по привилегированным акциям. Размер дивидендов раз в год определяется Советом директоров АО и утверждается общим собранием акционеров с учетом полученных финансовых результатов и потребностей в использовании прибыли для расширения и развития деятельности. По обыкновенным акциям возможность получения дивидендов и их уровень не гарантируется.

В-третьих, при ликвидации АО акционеры имеют право на получение части его активов, оставшейся после удовлетворения требований кредиторов и погашения обязательств перед владельцами привилегированных акций, пропорционально доле принадлежащих им акций в общем их объеме.

В-четвертых, держатели акций получают возможность участвовать в выборах управляющих и директоров, имеют право голоса во всех важнейших решениях. Число голосов, которые может подать акционер, соответствует числу акций в его собственности.

В-пятых, владельцы акций имеют право на получение информации о деятельности АО путем ознакомления с отчетностью.

В-шестых, акция дает право на приобретение новых выпусков акции данного АО по фиксированной цене.

Дополнительные права владельцев обыкновенных акций оговариваются уставом АО.

Привилегированные акции могут обладать рядом других прав. Главным отличием привилегированных акций от обыкновенных является то, что дивиденды по ним установлены в форме гарантированного фиксированного процента и должны выплачиваться до их распределения между держателями обыкновенных акций.

Дополнительные права владельцев таких акций выражаются в следующем:

  • привилегированность этих акций заключается в том, что если нет возможности выплатить фиксированный процент, то держатели обыкновенных акций не должны получать дивидендов;
  • сумма процентов по этим акциям может быть повышена до размеров дивидендов по обыкновенным акциям, если величина последних установлена на более высоком уровне;
  • привилегированные акции могут быть в течение некоторого периода времени наделены правами их обмена по желанию владельца на определенное число обыкновенных акций;

411

  • АО вправе предусмотреть возможность выкупа привилегированных акций у их владельцев по ценам, превышающим рыночные.

Наряду с этими основными видами акций, обыкновенными и привилегированными, на развитых рынках ценных бумаг обращаются и многие их разновидности. Все они отличаются разными правами их владельцев в отношении приоритета и правил распределения доходов, преимущественного приобретения у компании новых акций, гарантиями, возможностями обмена на другие активы и др.

Многочисленные исследования подтверждают, что главная ценность акций - не в сегодняшних дивидендах, а только в будущих ожидаемых прибылях, причем преимущественно связанных с ростом рыночных цен на эти акции. Следует, однако, помнить, что это относится к высокоразвитому рынку. В наших условиях вряд ли можно ожидать скорого развития информационной инфраструктуры рынка ценных бумаг, способной к быстрому реагированию на малейшие изменения в работе отдельных компаний, доставляющих инвесторам всю информацию, нужную им для самостоятельных оценок. Поэтому популярность тех или иных ценных бумаг у нас будет, возможно, пока связана лишь с голословными обещаниями фирм тех или иных заманчивых дивидендов в будущем.

Облигации

Облигацией признается ценная бумага, удостоверяющая право ее держателя на получение от лица, выпустившего облигацию, в предусмотренный срок ее номинальной стоимости или иного имущественного эквивалента. Облигация предоставляет ее держателю также право на получение зафиксированного в ней процента от номинальной стоимости облигации или иные имущественные права (ст. 816 ГК РФ).

Держатели облигаций не пользуются правами собственников акционерного общества, которыми наделены владельцы акций. Однако лица, имеющие на руках облигации, обладают определенными преимуществами перед акционерами. До того как акционерное общество начисляет дивиденды по акциям, оно должно обеспечить выплату процентов по облигациям, которые включаются в издержки. Если АО терпит банкротство, то в первую очередь погашаются его обязательства перед держателями облигаций и другими кредиторами и только потом оставшиеся активы распределяются между акционерами. В нормальных же условиях возврат денег осуществляется в определенный момент времени, который называется датой погашения.

Держатели облигаций получают по ним проценты. Величина их зависит от различных факторов: срока обращения, рыночной стоимости заемных капиталов на момент эмиссии, уровня инфляции в стране, солидности предприятия, дополнительных льгот, гарантий, условий и т.д. Один из основных факторов, предопределяющих уровень доходности облигаций, - продолжительность периода их обращения. В нормальной экономической ситуации облигации, выпускаемые на длительные сроки, приносят повышенные проценты по сравнению с облигациями, размещаемыми на более короткие периоды времени. Причем разница между уровнями доходности по долгосрочным облигациям оказывается меньше разрыва в доходности по краткосрочным долговым обязательствам. Поэтому линия доходности облигаций имеет вид выпуклой возрастающей кривой.

412

В условиях экономики с сильной инфляцией связь между доходностью долговых обязательств и сроками их обращения нарушается. При высокой инфляции, когда спрос на деньги значительно превышает их предложение, ставки процентов по краткосрочным долговым обязательствам могут оказаться выше, чем по долгосрочным.

До принятия Закона РФ "Об акционерных обществах" действующие нормативные документы практически не содержали указание на возможные виды облигаций, выпускаемых юридическими лицами, которые давно известны в развитых странах. Статья 33 Закона об АО частично ликвидировала этот пробел.

Поскольку существует большое разнообразие облигации, выделим лишь те, которые функционируют на российском облигационном рынке:

1. Облигации могут выпускаться с залоговым обеспечением и без такового. Дело в том, что приобретатель облигации подвергается большему риску, чем акционер, поскольку последний, участвуя в управлении обществом, может воздействовать на его политику.

Облигация не дает своему держателю права голоса, а следовательно, не позволяет участвовать в выработке управленческих решений. Обеспечение защиты имущественных интересов облигационеров может осуществляться за счет предоставления последним залоговых прав на имущество АО.

Необеспеченная облигация представляет собой только общее обязательство платежа, и держатель ее в случае невыполнения эмитентом обязательств может обратить взыскание на его имущество наравне с другими кредиторами в порядке очередности. Обеспеченная облигация подразумевает кроме обязательства платежа дополнительную гарантию в виде залога имущества эмитента или третьих лиц.

2. Облигации отзывные, безотзывные и частично отзывные.

Облигации становятся отзывными (ликвидационными), когда эмитент резервирует за собой право выплатить долг прежде той даты, в которую он должен осуществить платеж. Для выпуска (погашения) облигаций эмитент может создать отложенный фонд, формируемый из прибыли.

3. Облигации с возможностью досрочного погашения, в отличие от отзывных облигаций, погашаются досрочно по желанию их владельца.

4. Конвертируемые облигации предоставляют их держателям право обменять все или часть их, как правило, на обыкновенные акции эмитента. Важное значение для держателей конвертируемых облигаций имеют конверсионный коэффициент и конверсионная цена. Конверсионный коэффициент 3:1 означает, что при конверсии одной облигации можно получить 3 акции. Конверсионная цена представляет собой отношение номинальной цены облигации (например, 300 000 руб.) к конверсионному коэффициенту (3) и в данном случае равняется 10 000 руб.

Государственные ценные бумаги

Государственные ценные бумаги (ГЦБ) - это форма существования государственного внутреннего долга; это долговые ценные бумаги, эмитентом которых выступает государство.

Понятие государственного внутреннего долга определяется в Законе РФ "О государственном внутреннем долге РФ" и в 817 ст. ГК РФ.

413

Если, согласно закону, под государственным внутренним долгом понимались долговые обязательства Правительства РФ перед юридическими и физическими лицами, то ГК расширил эту трактовку. Теперь по договору государственного займа заемщиком выступает либо Российская Федерация, либо субъект РФ.

ГК определил и форму государственного займа. Он осуществляется в виде выпуска облигаций или иных ценных бумаг.

Выпуск в обращение ГЦБ может использоваться для решения следующих основных задач:

  • финансирования дефицита государственного бюджета на неинфляционной основе, то есть без дополнительного выпуска денег в обращение;
  • финансирования целевых государственных программ в области жилищного строительства, инфраструктуры, социального обеспечения и т.п.;
  • регулирования экономической активности: денежной массы в обращении, воздействия на цены и инфляцию, на экономический рост, платежный баланс и т.д.

ГЦБ имеют, как правило, два очень крупных преимущества перед любыми другими ценными бумагами и активами. Во-первых, это самый высокий относительный уровень надежности для вложенных средств и соответственно минимальный риск потери основного капитала и доходов по нему. Во-вторых, наиболее льготное налогообложение по сравнению с другими ценными бумагами или направлениями вложений капитала.

Основные виды ГЦБ в России приведены в табл. 18.3.

Таблица 18.3

Эмитент / Срок
обращения
Краткосрочные
 
Среднесрочные
 
Долгосрочные
 
  • 1. Федеральные
  • органы власти
  •  
  •  
  •  
  •  
  • Государственные
  • краткосрочные
  • бескупонные облигации
  • (ГКО)
  • Казначейские
  • обязательства (КО)
  • Облигации
  • Федерального займа
  • (ОФЗ)
  • Облигации
  • внутреннего
  • валютного займа
  • Государственные
  • долгосрочные
  • облигации (ГДО)
  •  
  •  
  •  
  • 2. Муниципальные
  • органы власти
  •  
  •  
  •  
  •  
  • Муниципальные
  • краткосрочные
  • бескупонные облигации
  • (МКО) Муниципальные
  • векселя
  •  
  • Муниципальные
  • среднесрочные
  • облигации
  • Муниципальные
  • жилищные
  • сертификаты
  •  
  •  
  •  
  •  
  •  

Если обратиться к данным российской статистики, то оборот на рынке ГЦБ увеличился с 1995 по 1996г. более чем в 10 раз (в ценах соответствующих лет), при этом структура этого сегмента фондового рынка претерпела значительные изменения (табл. 18.4).

414

Таблица 18.4. Оборот (млрд руб.) и структура (% к итогу) рынка ценных бумаг России в период 1993-1996 гг. (в ценах соответствующих лет)
Таблица 18.4. Оборот (млрд руб.) и структура (% к итогу) рынка ценных
бумаг России в период 1993-1996 гг. (в ценах соответствующих лет)1

Из табл. 18.4 видно, что рынок ценных бумаг гипертрофирован в сторону государственных облигаций, корпоративные акции занимают весьма малый удельный вес, не соответствующий потенциалу этого сегмента фондового рынка. Невелика и доля муниципальных ценных бумаг, хотя они являются важнейшим финансовым источником покрытия дефицита местных бюджетов.

За 1996 г. объем государственного долга по ГКО-ОФЗ возрос до 200 трлн руб., а по федеральному бюджету 1997 г. было размещено государственных бумаг на сумму в 350 трлн руб. в целях финансирования доходной части бюджета.

Табл. 18.4 показывает, что в результате проведения экономических реформ к 1998 г. сложилась финансовая пирамида, которая неизбежно должна была рухнуть.

Резко вырос дефицит госбюджета, и изменились источники его покрытия. По расчетам профессора Н.М. Багрова (СПбГУЭФ), если в 1993 г. внешний источник покрытия дефицита госбюджета составлял 9%, а внутренний - 91%, то на 1 июня 1998 г. ситуация изменилась. Внешние источники стали составлять 73,0%, а внутренние - 27% 2. Произошло изменение участников рыночного сектора в портфеле ГКО и ОФЗ сократилась доля коммерческих банков с 68,1 % на 07.01.97 г. до 61,01 % на 01.04.98 г., но при этом выросла за тот

415

же период доля нерезидентов с 16,2 до 32,14% и снизилась доля юридических лиц с 15,6 до 6,3% 1.

Произошло и существенное изменение ситуации по платежам внешнего долга.

Если в 1985 г. (еще в условиях СССР) фактические платежи по внешнему долгу превзошли график платежей и были в соотношении 5,5 млрд, $14,7 млрд, то в 1992 г. это соотношение составило $1,3 млрд и $7,8 млрд, а просроченные платежи достигли $11 млрд. К 1995 г. ситуация ухудшилась еще больше. Просроченные платежи достигли $31,4 млрд, а фактические выплаты были $7,5 млрд. К августу 1998 г. стало ясно, что у правительства РФ нет денег, чтобы расплатиться и по внутреннему, и по внешнему долгу. Разразился финансовый кризис. Произошла смена правительства, но и правительство Е.М Примакова, попав в жесткую зависимость от кредитов МВФ, продержалось всего 8 месяцев. Новому правительству РФ необходимо принять жесткие меры, чтобы получить кредиты МВФ, погасить наиболее горящие долги. Для этой цели потребуется возродить рухнувший фондовый рынок России при отсутствии доверия к правительству как со стороны внутренних, так и в особенности внешних инвесторов. Сделать это будет чрезвычайно трудно. Выход из кризиса можно будет найти на путях возрождения и развития реального сектора экономики и прежде всего на основе рынка продукции производственно-технического назначения.

В регулировании ценообразования на финансовом рынке важную роль сыграет принятие и применение Федерального закона "О защите конкуренции на рынке финансовых услуг" № 117-ФЗ от 23 июня 1999 г.

Данный закон расширяет принятый еще в 1991 г. Федеральный закон "О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках", который не распространялся на финансовый рынок. В новом законе дано определение финансового рынка как рынка финансовых услуг на территории РФ, включающего в себя рынок ценных бумаг, рынок банковских услуг, рынок страховых услуг и рынок иных (других) финансовых услуг.

По новому закону участники финансового рынка должны уведомлять Министерство антимонопольной политики (МАП) о соглашениях между участниками рынка по ведению согласованных действий и о соглашениях между участниками рынка и государственными органами различного уровня о ведении согласованных действий.

В соответствии с законом МАП должно следить за долей финансовых организаций на рынке финансовых услуг, чтобы она не превышала установленных нормативов, и не допускать злоупотреблений при заключении договоров, необоснованно высоких или низких цен на финансовые услуги, установлении (поддержании) цен (тарифов), скидок, надбавок, доплат, наценок, процентных ставок; повышении, снижении или поддержании цен на торгах, разделу рынка финансовых услуг. Эти и другие меры, предусмотренные в законе, дают возможность значительно расширить государственный контроль за концентрацией капитала на рынке финансовых услуг и направления его деятельности.

416


1 Подробнее см.: "Ценообразование на финансовом рынке". Учебное пособие. СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 1998.
1 Маркин Я.М. Акции // Деньги и кредит. 1994. № 4. С. 45-54.
1 Россия в цифрах. 1996 / Крат. стат. сб. М.: Госкомстат России, 1997.
2 См.: Багров Н. М. У развилки трех дорог // Экономика и время. 1998. № 10. 5 декабря. С. 8.
1 См. Багров Н.М. У развилки трех дорог // Экономика и время. 1998 г. № 10. 5 декабря. С. 8.


Купить BlueTooth гарнитуру

Яндекс цитирования Rambler's Top100
Tikva.Ru © 2006. All Rights Reserved